Autor: Betina Roxo

Resultado operacional positivo mas ação bem precificada

Recomendamos posição NEUTRA em relação as ações da JBS. Apesar da contínua melhora operacional, principalmente das operações nos Estados Unidos, que representam ~75% da receita total, e diminuição dos riscos relacionados à alavancagem, acreditamos que as ações negociam a preço justo.

Tese de Investimento

Resultado nos Estados Unidos sólido, parcialmente compensado por Brasil deteriorado

Olhando para frente, esperamos que os resultados operacionais continuem positivos, com as operações nos Estados Unidos – que representam ~75% da receita total – positivamente impactadas pelo ciclo positivo do gado (preço do gado mais baixo com alta oferta) e mercado externo aquecido tanto para carne bovina quanto para carne de frango. No Brasil, porém, os resultados devem continuar pressionados seguindo custo de milho mais alto e mercado enfraquecido, impactando também carne bovina.

Riscos da alavancagem mitigados com rolagem de dívidas e venda de ativos

No 1T18, a JBS anunciou acordo com bancos para rolar 78% da dívida da JBS Brasil por 36 meses. Combinado à isso, a empresa realizou venda de ativos no montante de R$5 bilhões em 2017, contribuindo fortemente para redução da alavancagem. Isso somado à melhora operacional da operação nos Estados Unidos possibilitou a queda da dívida líquida/EBITDA* de 4,2x no fim de 2016 para 3,2x no 1T18.

Recuperação operacional precificada, múltiplo no patamar justo

Apesar da melhora operacional e perspectiva positiva para JBS Estados Unidos para frente, acreditamos que o múltiplo EV/EBITDA (quanto do resultado operacional está refletido no valor da empresa) encontra-se em valor justo. Nos nossos números, o papel negocia a 4,8x. Apesar do desconto em relação ao histórico (6x), dada depreciação da ação em decorrência do processo de delação dos controladores, acreditamos que tal múltiplo esteja em linha com o múltiplo de 5x que vemos como justo para a empresa. Além disso, riscos em relação à demais investigações do Ministério Público Federal, Comissão de Valores Mobiliários ou Departamento de Justiça dos Estados Unidos permanecem.

Riscos positivos e negativos para a performance da empresa

Como dito acima, vemos como riscos negativos: (1) demais investigações do Ministério Público Federal, Comissão de Valores Mobiliários ou Departamento de Justiça dos Estados Unidos; (2)  deterioração do mercado americano como por exemplo gripe aviária no país impactando as vendas de frango e (3) recuperação do mercado doméstico mais tardia que o esperado. Do lado positivo, vemos: (1) recuperação acelerada do mercado doméstico; (2) real sustentado num patamar depreciado e (3) resultado melhor que o esperado nos Estados Unidos.

Sensibilidade/ Cenários

  • Cenario Otimista - Preço-alvo de R$13. Nesse cenário, assumimos recuperação do Brasil em 2019, mercado americano aquecido e re-rating do múltiplo justo para 5,5x.
  • Cenario Base - Preço-alvo de R$11. O nosso cenário-base assume margens depreciadas no Brasil até 2019 e estabilidade das margem EBITDA** no mercado americano em 7-8% em 2019-20 (vs 9% em 2017).
  • Cenario Pessimista - Preço-alvo de R$7. Nesse cenário, assumimos mercado deteriorado no Brasil até 2019 e pressão nos resultados nos Estados Unidos com enfraquecimento do mercado em 2020 e real mais apreciado.

Gráfico de Sensibilidade

Descrição da empresa

A JBS é a maior processadora de carnes do mundo, exportadora número 1 de carne bovina no Brasil e segunda maior exportadora de frango pela Seara, sua subsiíária, atrás apenas da BRF. A companhia conta com um diversificado portfolio, com marcas reconhecidas no Brasil e no exterior, como Swift, Friboi, Seara e Pilgrim’s Pride.

Método de Valuation

Recomendamos posição NEUTRA em relação às ações da JBS. A partir do método de fluxo de caixa descontado e múltiplo EV/EBITDA*** de 5x (50/50), chegamos a um preço-alvo de R$11.

*Dívida Líquida/EBITDA = O EBITDA representa o resultado operacional da empresa, ou seja, a geração de valor através das atividades de sua operação. Esse indicador, portanto, representa quantas vezes esse resultado seria necessário para pagar as dívidas, já excluindo o caixa atual da empresa.

**Margem EBITDA = quanto da receita menos custos e despesas representa da receita total.

*** EV/EBITDA = O EBITDA representa o resultado operacional da empresa, ou seja, a geração de valor através das atividades de sua operação. Esse indicador, portanto representa quantas vezes esse resultado seria necessário para se igualar ao valor da empresa.

 

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