Autor: Karel Luketic

Retomada de resultados deve surpreender, desalavancagem acelerando, múltiplo descontado - COMPRA

Recomendamos a COMPRA das ações da Gerdau, com preço alvo de R$ 22,5 / ação. Nossa tese se baseia em 3 pontos principais: (1) Recuperação de margem no Brasil acelerando; (2) Estados Unidos em tom de melhora e (3) queda na alavancagem acelerando, com múltiplo descontado, negociando próximo a 20% de desconto em relação ao valor que consideramos justo.

Tese de Investimento

Retomada de resultado no Brasil deve continuar

Gradualmente temos visto os dados da construção civil melhorando, e esperamos que esta retomada acelere à medida que caminharmos para 2019. Os resultados do 1T já surpreenderam positivamente, e esperamos mais surpresas positivas ao longo dos próximos trimestres. A demanda deve continuar recuperando, o que casado com um cenário benigno de preço de aço internacional deve dar suporte à melhora de margem no Brasil ao longo de 2018-19. Vemos 20% de margem EBITDA em 2018-19, com risco de surpresa positiva.

Estados Unidos também deve surpreender

Estados Unidos, segunda região mais importante para a Gerdau, deve surpreender em termos de margens também. Depois de anos patinando, com demanda em tom de recuperação e medidas protecionistas ajudando tanto no volume quanto no preço, vemos a margem da Gerdau nos EUA atingindo 7-8% em 2018-19, o que acreditamos ser conservador. Isso se compara com 5% em 2017.

Queda na alavancagem acelerando, múltiplo descontado

Vemos a Gerdau terminando 2018 com Divida Liquida / EBITDA* entre 1,5-2x, o que se compara com 3,0x no final de 2017, ajudado por uma retomada dos resultados e venda de ativos. Isso permite que a Gerdau estude acelerar os dividendos a partir de 2019. Vemos as ações negociando a 5-5,5x EBITDA 2018, desconto próximo a 20% em relação ao patamar justo. Apesar das incertezas em relação à economia no Brasil, acreditamos que seja um bom ponto de entrada.

Riscos

Na nossa visão, os principais riscos na Gerdau são: (1) Desaceleração da economia Brasileira levando à queda na demanda e poder de preço das siderúrgicas – nesse cenário, a Gerdau seria mais protegida vis à vis a Usiminas, por ter uma porção relevante do negócio fora do Brasil; (2) desaceleração da economia Americana e/ou reversão das barreiras comerciais que beneficiaram as siderúrgicas nos Estados Unidos e (3) potenciais decisões negativas em relação a processos judiciais em andamento.

Sensibilidades / Cenários

  • Cenário Otimista - Preço alvo de R$25 – potencial de alta de 46% – Margem EBITDA 2019 de 22,5% no Brasil (hoje temos 20%) e EUA 10% (hoje 8%), Real em 3,75/usd (hoje temos 3,60/usd fim do ano).
  • Cenário Base - Preço alvo de R$20 – Margem EBITDA 2019 de 20% no Brasil e EUA 8%, Real em 3,60/usd.
  • Cenário Pessimista - Preço alvo de R$11– Margem EBITDA 2019 de 17,5% no Brasil (hoje temos 20%) e EUA 6% (hoje 8%), Real em 4,0/usd (hoje temos 3,60/usd fim do ano).

Gráfico sensibilidade

Descrição da empresa

A Gerdau é a maior siderúrgica de aço longo das américas, com 26,1 milhões de toneladas de capacidade de aço bruto. A Gerdau tem as principais operações localizadas no Brasil, com 9,2 milhões de toneladas de capacidade instalada, e nos Estados Unidos com 8,62 milhões de toneladas. O aço longo é utilizado principalmente para a construção.

Método de Valuation

O método de avaliação utilizado foi o fluxo de caixa descontado (DCF) e múltiplo (50/50).

 

*Dívida Líquida/EBITDA = O EBITDA representa o resultado operacional da empresa, ou seja, a geração de valor através das atividades de sua operação. Esse indicador, portanto, representa quantas vezes esse resultado seria necessário para pagar as dívidas, já excluindo o caixa atual da empresa.

**Margem EBITDA = quanto da receita menos custos e despesas representa da receita total.

*** EV/EBITDA = O EBITDA representa o resultado operacional da empresa, ou seja, a geração de valor através das atividades de sua operação. Esse indicador, portanto representa quantas vezes esse resultado seria necessário para se igualar ao valor da empresa.

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