Autor: Bruna Pezzin

Avanço Operacional em Curso

Temos recomendação de compra para as ações de BR Malls, que em nossa visão negociam a múltiplos atrativos e que têm agora um caminho mais claro para a retomada de indicadores operacionais. A empresa reportou indicadores sólidos no último trimestre, tendência que esperamos que continue, e poderá entregar crescimento superior de resultado em um cenário de retomada da expansão de área locável. Além disso, a empresa potencialmente se beneficiaria de um Governo reformista. A performance das ações da BR Malls está mais de 18 p.p. atrás do Ibovespa desde o início do ano, e enxergamos uma assimetria positiva para os papéis.

 

Tese de Investimento

Mudança estrutural põe a BR Malls em um novo patamar

Desde meados de 2016, a empresa iniciou um ciclo estratégico que visava (i) a venda de ativos considerados secundários, (ii) redução na alavancagem, e (iii) revitalização de ativos selecionados. Com isso, a BR Malls passou de uma alavancagem de 4,0x no 1T17 para 2,0x no 3T18 (Dívida Líquida/EBITDA*), além de um portfólio mais enxuto com a venda da participação em alguns ativos e uma área bruta locável (ABL) ~10% menor. Nesse contexto, acreditamos que a empresa esteja bem posicionada para retomar o crescimento.

Aquisições continuam no radar

Poderemos ver novas aquisições nos próximos trimestres, mas com um foco em ativos mais selecionados, ou seja, localizados em grandes centros e com área maior. Além de aquisições externas, existe também potencial de crescimento via aumento de participação em ativos em que a BR Malls já possui alguma participação, sendo que os esforços estarão voltados para ativos considerados de primeira linha. Vale relembrar que a alavancagem hoje é de ~2,0x dívida líquida/EBITDA*, que deixa espaço para crescimento.

Valuation

Se olharmos o preço atual em relação ao FFO por ação esperado para o ano seguinte (FFO é o fluxo de caixa operacional), os papéis negociam a leve desconto em relação à média histórica, o que em nossa visão se trata de um patamar ainda atrativo. Ativos podem negociar a prêmio em relação à média histórica em ambiente de crescimento maior, assim como visto em 2011-12. Além disso, ações do setor são altamente correlacionadas ao patamar de juros: em nossos cálculos, um cenário de redução de 100 bps nas taxas de juros destravaria um valor adicional de ~14% para os papéis, o que poderia se materializar caso o Governo siga uma agenda reformista. Nossos números ainda não incorporam esse cenário, e não consideramos expansões além das contratadas, o que poderia resultar em valorização maior.

Riscos

Os principais riscos para a tese de BR Malls em nossa opinião são (i) atividade econômica fraca, (ii) juros elevados e (iii) aquisições. Atividade mais fraca que a esperada poderia refletir negativamente nas vendas das lojas, o que em parte pode ser refletido na receita da empresa. Juros mais altos que o esperado poderiam impactar o resultado financeiro e as condições de financiamento no futuro. Por fim, embora nosso modelo não contemple M&A, aquisições a múltiplos desfavoráveis ou fora do escopo guiado pela empresa podem gerar percepção de destruição de valor.

 

  • Cenário Otimista - Preço-Alvo de R$ 15,00. Assumindo que a receita por m² cresça acima da inflação já a partir de 2019 e mudança na percepção de risco para o país. Vale relembrar que os cenários não contemplam novas aquisições.
  • Cenário Base – Preço-Alvo de R$ 13,20. Assumindo melhora gradual na Economia, mas crescimento conservador de receita por m², quase em linha com a inflação a partir de 2019, além de ganho operacional marginal.
  • Cenário Pessimista - Preço-Alvo de R$ 9,50. Assumindo piora ou recuperação mais lenta de indicadores operacionais e deterioração material na percepção de risco do país.

Gráfico Sensibilidade

Descrição da empresa 

A BR Malls é uma das maiores empresas de shoppings da América Latina, com participação em quase 40 shoppings em todas as regiões do Brasil e exposição a diversas classes sociais. A empresa é responsável pela administração e comerciaçização de espaços nos shopping centers em que tem participação, e possui anos de experiência na gestão desses ativos.

Método de Valuation

O preço-alvo de R$ 13,20 foi derivado utilizando o método DCF (Fluxo de Caixa Descontado), com base nas projeções de FCFF (fluxo de caixa livre para a empresa).

Análises da Carteira Recomendada XP