Autor: Betina Roxo

Negócio resiliente mas potencial de valorização limitado

Recomendamos posição NEUTRA em relação as ações da AmBev. Apesar da potencial recuperação econômica ser positiva para a empresa, acreditamos que devido a resiliência do negócio, a alavancagem à essa retomada seja mais limitada vs outros negócios. Além disso, vemos a ação negociando a valor justo para o papel e resultados pressionados no curto prazo, limitando o potencial de valorização.

Tese de Investimento

Potencial recuperação do Brasil é benéfica mas concorrência acirrada e custos pressionados no curto prazo

A recuperação esperada da economia no Brasil e retomada da confiança é positiva para Ambev, porém desafios no curto prazo com concorrência acirrada e custos mais altos devido à depreciação do real, principalmente no primeiro semestre do ano, pressionam as ações. No 3T18, a empresa reportou queda do volume de cerveja no Brasil de 3%, enquanto o mercado esperava queda de 0,5%. Além disso, houve ajuste negativo devido à hiperinflação do negócio na Argentina, o que elevou a preocupação para os resultados no curto prazo.

Ambev apresenta negócio sólido mas mercado de cerveja depende de maior recuperação econômica

O volume de cerveja da Ambev no Brasil representa 49% do volume total da empresa, enquanto mais 16% se refere à bebidas não-alcoólicas e refrigerantes no país. Portanto, a performance do país é altamente correlacionada ao desempenho da empresa. Em relação ao mercado, o Brasil é o principal mercado de cerveja da América Latina, com 40% de representatividade, enquanto a América Latina representa 15% do volume global. Nos últimos anos, observou-se desaceleração no consumo per-capita no continente, muito impactado pela crise macro-econômica do Brasil. Além disso, o a volta do consumo de cerveja apresenta certo atraso após retomada da economia. Por isso, esperamos que o consumo retorne apenas quando a recuperação da economia de fato se materializar.

Ação precificada no valor justo

Historicamente, as ações da Ambev negociam a 20x P/L (quanto do lucro é refletido no preço da ação). Nos nossos números, tal múltiplo encontra-se em 19x 2019, o que limita o potencial de valorização. Além disso, como dito anteriormente, o resultado no curto prazo pode ser pressionado por volumes mais fracos, enquanto a forte depreciação do câmbio nos primeiros trimestres desse ano devem impactar custos 12 meses para frente, seguindo a política de hedge da empresa.

Riscos positivos e negativos para a performance da empresa

Dada correlação da empresa à atividade econômica, vemos como riscos positivos: (1) aceleração econômica mais acelerada que o esperado e (2) ganho de market share. Do lado negativo: (1) volume de cerveja deteriorado com recuperação econômica aquém do esperado e (2) competição mais acirrada, levando perda do market share.

Sensibilidades / Cenários

  • Cenário Otimista - Preço-alvo de R$21. Nesse cenário, assumimos recuperação do Brasil em 2019, com margem EBITDA* de 45% e retomada do volume para níveis de 2015 (+6% vs 2017).
  • Cenário Base - Preço-alvo de R$18. O nosso cenário-base assume margens estáveis no Brasil em ~44% e pressão do resultado no mercado Latam, do qual Argentina representa maior parte do volume.
  • Cenário Pessimista - Preço-alvo de R$15. Nesse cenário, assumimos deterioração econômica do Brasil e elevação na taxa de desconto seguindo juros mais altos e maior risco país.

Gráfico Sensibilidade

Descrição da empresa

A Ambev é uma empresa de bebidas brasileira e a maior produtora de cerveja da América Latina. Controlada da ABI (Anheuser-Busch Inbev), que detém 62% da empresa, a Ambev está presente em 18 países das américas e é líder em 6 dos países onde opera – Brasil, Argentina, Canadá, Uruguai, Bolívia e Paraguai. No Brasil, as marcas Skol, Brahma e Antartica detém mais de 60% de participação no mercado.

Método de valuation

Recomendamos posição NEUTRA em relação às ações da AmBev. A partir do método de fluxo de caixa descontado e múltiplo (50/50), chegamos a um preço-alvo de R$21/ação.

**Margem EBITDA = quanto da receita menos custos e despesas representa da receita total.

 

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